Twee jaar lang was de gedecentraliseerde financiële sector gebaseerd op het concept dat puur crypto-eigen activa zouden kunnen dienen als monetaire basis voor een parallel financieel systeem.
Ethereum dat via Lido werd ingezet, verankerde miljarden aan DeFi-leningen, verpakte door Bitcoin ondersteunde eeuwigdurende swaps, en algoritmische stablecoins recycleerden protocolemissies in synthetische dollars.
Het hele gebouw ging ervan uit dat crypto zijn eigen onderpandhiërarchie zou kunnen opstarten zonder de Amerikaanse staatsobligatiemarkt van $27 biljoen te raken.
Die veronderstelling is de afgelopen achttien maanden stilletjes gebroken. Getokeniseerde Amerikaanse staatsobligaties en geldmarktfondsen staan nu op ongeveer $9 miljard, verspreid over 60 verschillende producten en meer dan 57.000 adressen van houders, met een gemiddeld zevendaags rendement van bijna 3,8%. De groei in de periode was ruim vijf keer zo groot.
Zoom uit naar de volledige real-world activastapel en tokenized RWA’s op publieke ketens naderen $19 miljard, waarbij overheidseffecten en inkomensproducten domineren, volgens rwa.xyz gegevens.
Staatsobligaties zijn de ruggengraat van deze stapel geworden en repliceren functioneel hun rol op de Amerikaanse repomarkt ter waarde van $5 biljoen, het instrument waartegen al het andere wordt gecompenseerd.
Dit zijn geen boetiekexperimenten. Het BUIDL-fonds van BlackRock bereikte een omvang van bijna $3 miljard, werd geaccepteerd als onderpand op Binance en werd uitgebreid naar BNB Chain.
Het BENJI-token van Franklin Templeton vertegenwoordigt meer dan $800 miljoen in een in de VS geregistreerd geldmarktfonds van de overheid, waarvan de aandeelhoudersgegevens op zeven verschillende netwerken worden bijgehouden.
Circle’s USYC overtrof in juli stilletjes de $1,3 miljard, aangewakkerd door een partnerschap met Binance waardoor institutionele beleggers het token konden gebruiken als onderpand voor de handel in derivaten.
JPMorgan lanceerde een tokenized geldmarktfonds van $100 miljoen op Ethereum waarmee gekwalificeerde beleggers zich kunnen inschrijven en inwisselen in USDC. Het leidingwerk dat de Wall Street-opslag verbindt met de Ethereum-rails is in productie en is geen proof-of-concept.
Bewaring op Wall Street ontmoet Ethereum-schikking
Het emittentenlandschap onthult twee concurrerende theorieën over hoe crypto-onderpand evolueert.
BUIDL van BlackRock opereert als een tokenized institutioneel liquiditeitsfonds dat wordt beheerd door Securitize, waarbij Bank of New York Mellon de bewaring en fondsadministratie verzorgt. Aandelen vertegenwoordigd door BUIDL-tokens beleggen in contanten, Amerikaanse staatsobligaties en repo’s.
Terugbetalingen worden gedaan in USDC, met een minimum van $250.000 en geen terugbetalingskosten, waardoor BUIDL volledig op het institutionele vlak terechtkomt. De aanvaarding ervan als onderpand op gecentraliseerde beurzen en de uitbreiding naar meerdere ketens positioneert het als hoogwaardig, in dollars uitgedrukt onderpand voor cryptoderivaten en basistransacties.
Franklin Templeton sloeg een andere weg in met zijn OnChain US Government Money Fund, dat het aandeelhoudersregister zelf tokeniseert: één aandeel is gelijk aan één BENJI-token, waarbij de overdracht en het bijhouden van gegevens on-chain worden bijgehouden in plaats van in een oude database van transferagenten.
Het fonds blijft een geregistreerd geldmarktfonds van de Amerikaanse overheid; de innovatie zit in het grootboek.
Deze aanpak gaat ervan uit dat publieke blockchains kunnen dienen als primair record voor gereguleerde effecten, en niet alleen als secundaire tokenlaag bovenop traditionele systemen.
Het Anemoy Treasury Fund van Janus Henderson en de OUSG van Ondo Finance bevinden zich aan tegenovergestelde uiteinden van een derde as. Anemoy implementeert tokens in Ethereum, Base, Arbitrum en Celo, waarbij de nadruk wordt gelegd op de veerkracht van meerdere ketens, en heeft een S&P-rating verdiend die gericht is op de tokenisatie-architectuur.
Ondo opereert daarentegen als een DeFi-native emittent die samenwerkt met institutionele back-ends. Het OUSG-product biedt 24/7 munten en aflossingen in USDC of PayPal’s PYUSD, gericht op gekwalificeerde beleggers die blootstelling aan staatsobligaties willen zonder de crypto-native rails te verlaten.
Ondo’s bredere platform bereikte medio 2025 een totale waarde van $1,4 miljard, waarvan ongeveer de helft gekoppeld was aan tokenized Treasury-producten, en heeft sindsdien multichain uitgebreid.
Kleinere emittenten vullen de staart van de samenstelbaarheid. De STBT van Matrixdock herziet de rente dagelijks en handhaaft een één-op-één-koppeling met de dollar, ondersteund door staatsobligaties die binnen zes maanden vervallen en omgekeerde repo’s.
Het TBILL-token van OpenEden heeft een Moody’s “A”-rating gekregen en kan worden gebruikt als onderpand in DeFi-protocollen.
Op Solana zijn bijna $530 miljoen van de $792 miljoen aan tokenized real-world activa Amerikaanse staatsobligaties, waarbij Ondo’s USDY ongeveer $175 miljoen beheert en zich gedraagt als een rentedragende stablecoin binnen Solana DeFi-applicaties.
Het aflossingsmechanisme beperkt de samenstelbaarheid
Mechanisch gezien volgen de meeste tokenized Treasury-producten dezelfde ruggengraat. Een gereguleerd fonds of special-purpose vehicle houdt kortlopende Amerikaanse staatsobligaties en repo’s aan bij een traditionele bewaarder, zoals BNY Mellon.
Een transferagent of tokenisatieplatform munt ERC-20 of gelijkwaardige tokens die fondsaandelen vertegenwoordigen, vastgelegd op Ethereum of andere laag-één blockchains.
Franklin’s BENJI onderhoudt het aandeelhoudersrecord op de keten. Ondertussen houden BUIDL en OpenEden’s TBILL de bewaring van effecten en het fondsbeheer stevig binnen de traditionele truststructuren, terwijl ze tokens uitgeven die economische claims vertegenwoordigen.
Ondo’s OUSG biedt directe 24/7 munten en aflossingen in USDC of PYUSD, waarbij het aantal tokens vermenigvuldigd met de intrinsieke waarde bepaalt wat een belegger ontvangt.
Dit zijn geen tokenized CUSIPs die iedereen kan verbranden voor een T-biljet bij de Federal Reserve. Het zijn tokenized fondsaandelen met specifieke aflossingsvensters, minimumgroottes en ken-uw-klantvereisten, zelfs als de tokens zelf op openbare blockchains leven.
Dat onderscheid beperkt de samenstelbaarheid. Veel van deze tokens bestaan in slimme contracten die op de toelatingslijst staan, en alleen KYC-portemonnees kunnen ze vasthouden of verplaatsen. Sommige hebben een minimale inwisselingsgrootte van zes cijfers, en de volledige samenstelbaarheid is vaak beperkt tot ‘KYC-DeFi’-locaties in plaats van openbare, toestemmingsloze pools.
Maar binnen deze beperkingen vordert de composabiliteit op twee lagen. Op de institutionele laag fungeren tokenized Treasury-fondsen als margeonderpand.
De Financial Times meldde dat tokenized Treasury- en geldmarktfondsen steeds vaker worden gebruikt als onderpand voor over-the-counter derivaten, waardoor dealers 24/7 onderpand kunnen verplaatsen in plaats van gebonden te zijn aan de openingstijden van banken.
De groei van USYC is een ander teken, aangezien het bijna zes keer zo groot is geworden sinds Circle en Binance samenwerkten.
Op de DeFi-laag is de integratie meer gefragmenteerd maar reëel. De TBILL-tokens van OpenEden kunnen als onderpand worden geplaatst in DeFi-leningsprotocollen zoals River, met secundaire liquiditeit op gedecentraliseerde beurzen en RWA-marktplaatsen.
De STBT van Matrixdock integreert met RWA-rendementplatforms en biedt ongeveer 5% APY op kortlopende staatsobligaties, met onmiddellijke muntintroductie en aflossing gecoördineerd met stablecoins zoals Ripple’s RLUSD.
MakerDAO bezat medio 2025 ongeveer $900 miljoen aan RWA-onderpand, waarvan een groot deel Amerikaanse staatsobligaties, met plannen om dat aandeel op te halen onder de rebranding Sky Protocol.
De sFRAX-kluis van Frax koopt rechtstreeks Amerikaanse staatsobligaties via een partnerbank en passeert een rendement dat de nachtelijke reporente volgt. Er zijn tientallen miljoenen sFRAX ingezet, wat bijna 5% opleverde.
Protocollen zoals Pendle behandelen rendementdragend onderpand, waaronder door RWA ondersteunde stablecoins en sDAI, als input voor een on-chain rentecurve door hoofdsom en rendement in afzonderlijke tokens te splitsen.
Terwijl tokenized T-bills en door staatsobligaties gesteunde stablecoins zich verspreiden, worden Pendle en soortgelijke markten de prijsontdekkingslaag voor kortetermijnrentes in DeFi.
Op Solana bestaat meer dan 50% van de tokenized RWA’s uit Amerikaanse staatsobligaties, waarbij Ondo’s USDY en OUSG tot de grootste posities behoren, volgens DefiLlama-gegevens.
Ethereum fungeert als de regulerende ruggengraat, samen met BUIDL, BENJI en Anemoy, terwijl Solana opereert als een high-throughput rail waar door Treasury gesteunde tokens zich bijna gedragen als rentedragende stablecoins in DeFi-toepassingen.
Wrijving in de regelgeving en systeemrisico
De regelgevingsarchitectuur omvat drie vragen: wie deze tokens kan houden, waar ze zijn geregistreerd en hoe ze kruisen met de stablecoin-regels.
De meeste grote emittenten opereren onder het bestaande effectenrecht als geldmarktfondsen of professionele fondsen. BENJI/FOBXX is een in de VS geregistreerd geldmarktfonds van de overheid.
Het TBILL Fund van OpenEden is een door de Britse Maagdeneilanden gereguleerd professioneel fonds dat onder toezicht staat van de BVI Financial Services Commission. Anemoy van Janus Henderson verdiende een S&P-rating gericht op de tokenisatie-instellingen en -controles.
Regelgevingskaders zoals de EU-markten voor crypto-activa en, in de VS, de voorgestelde stablecoin-wetgeving verwijzen expliciet naar tokenized Treasuries en geldmarktfondsen, waardoor uitgevende instellingen duidelijkheid krijgen over het verpakken van staatsschulden in tokens.
Het grootste deel van deze samenstelbaarheid blijft echter toegestaan. KYC-DeFi-locaties, en geen openbare pools zonder toestemming, hosten het grootste deel van de integratie.
Als het om systeemrisico’s gaat, is convergentie met stablecoins het belangrijkst. Halverwege 2024 hield Circle ongeveer $28,1 miljard aan kortlopende Amerikaanse staatsobligaties en nachtelijke omgekeerde repo’s voor USDC-reserves aan, op een totaal van $28,6 miljard aan reserves.
Zelfs voordat staatsobligaties populair werden als vrij verplaatsbare tokens, waren ze al het onzichtbare onderpand achter systeemrelevante stablecoins.
Tokenisatie maakt het onderpand zelf draagbaar, verpandbaar en, in sommige gevallen, samen te stellen als DeFi-geld.
Kortom, stablecoins brachten staatsobligaties al in geld uit als reserveactiva. Tokenized Treasury-fondsen brengen dat onderpand nu in de keten, waar het opnieuw kan worden gehypothekeerd, gemarginaliseerd en kan worden samengesteld in rentecurves en gestructureerde producten.
Opbrengstcyclus of structurele verschuiving
Twee krachten verklaren het groeitraject. Aan de cyclische kant zorgde het renteklimaat voor de periode 2023-2025 voor duidelijke rugwind.
De front-end Amerikaanse rendementen variëren van 4% tot 5%, waardoor tokenized T-bills een duidelijke upgrade zijn ten opzichte van zero-yield stablecoins, vooral voor marktmakende bedrijven en gedecentraliseerde autonome organisaties die ongebruikte contanten in de keten moeten parkeren.
De uitgiften stegen van ongeveer $1,3 miljard begin 2024 naar $9 miljard op 15 december, waarbij de stijging van de front-end rente op de voet werd gevolgd.
Wat de structurele kant betreft, beweren verschillende datapunten dat dit verder gaat dan een handel op de rentecyclus. Het totale aantal tokenized RWA’s op publieke ketens overschreden de $18,5 miljard, met staatsschulden als anker.
Tokenized Treasury-fondsen zijn geaccepteerd onderpand geworden voor cryptoderivaten en gecentraliseerde wisselkoersmarges, en instellingen als JPMorgan lanceren expliciet tokenized geldmarktfondsen op Ethereum om te profiteren van 24/7 afwikkeling en stablecoin-rails.
De monetaire basis van DeFi is stilletjes verschoven van pure crypto naar een mix van stablecoins en door RWA ondersteunde instrumenten. Maker, Frax en anderen vertrouwen steeds meer op staatsobligaties en repo’s als onderpand.
Pendle en soortgelijke protocollen bouwen tariefcurves op de keten die naar deze instrumenten verwijzen.
Het RWA-landschap van Solana wordt gedomineerd door door Treasury ondersteunde tokens die zich binnen DeFi-applicaties gedragen als rendementsdragende stablecoins.
Tokenized Treasuries evolueren naar de repomarkt voor crypto: een basislaag van in dollars luidend, door de staat gesteund onderpand waartegen al het andere, eeuwigdurende swaps, basistransacties, uitgifte van stablecoins en voorspellingsmarktmarges, steeds meer zal verdwijnen.
Of de huidige 9 miljard dollar 80 miljard dollar wordt, hangt af van de regelgeving en de tarieven, maar de productie van Ethereum en Solana is in volle gang. De vraag is niet langer of TradFi-materiaal on-chain migreert, maar hoe snel de DeFi-protocollen eromheen worden aangepast.
